Гроші

Велика стіна

Віталій ШУШКОВСЬКИЙ, директор з операцій на фондовому ринку ІК «Мегаполіс Капітал»

У світовій фінансовій кризі винні не лише рейтингові агенції та інвестбанки, а й регулятори, які багато десятиліть заплющували очі на безвідповідальність і кругову поруку посередників

Те, що рік тому проголошували лише поодинокі гуру, сьогодні стало майже загальноприйнятою істиною: кризи такої сили, як нинішня, трапляються не частіше ніж раз на 25–30 років. Ще рано стверджувати, що тепер світову фінансову систему точно буде радикально реформовано. Однак масштаб сьогоднішніх потрясінь дає хитку надію на те, що основи ефективнішої будови глобального ринку капіталу буде закладено саме зараз — якщо не фактично, то принаймні ідеологічно.

Поки що ми спостерігаємо лише чергову спробу знайти винних у кризі й покарати їх. 22 жовтня Комітет з нагляду та урядових реформ Палати представників Конгресу США провів слухання про роль рейтингових агенцій у фінансовій кризі (аналогічні засідання конгресменів були присвячені причинам колапсу інвестбанку Lehman Brothers і страхової компанії AIG, ролі федеральних регуляторів, проблемам нагляду за хедж-фондами тощо).

Зміст дискусії, що розгорнулася серед представників влади США і постраждалих банкірів, дає підстави припустити, що конкретно її ініціатори хочуть отримати у підсумку. Схоже, основними завданнями нинішніх борців із кризою є розширення повноважень регуляторних органів на фінансовому ринку, концентрація громадського обурення на рейтингових агенціях, виведення з-під вогню критики і без того постраждалих банків. Щось схоже ми спостерігали у 2002-му. Тоді за гріхи всієї фінансової індустрії довелося відбуватися насамперед аудиторським компаніям. Нормативні вимоги, що регулюють діяльність менеджменту й аудиторів публічних компаній, були посилені вкрай непопулярним законом Сарбанеса—Окслі.

Провина рейтингових агенцій у нинішній кризі очевидна. Багато в чому саме завдяки їхнім старанням неабиякого поширення набула модель випуску складних боргових інструментів, що спричинила нинішні фінансові та економічні потрясіння.

Водночас дедалі більше аналітиків розуміють: у ситуації, що склалася, немає сенсу звинувачувати різні категорії професійних учасників фінансового ринку. Винні не банки, не регулятори і не кредитні агенції. Винна система загальної безвідповідальності та кругової поруки посередників найрізноманітніших мастей і ґатунків, що укорінилася за багато десятиліть на фінансових ринках.

Як зараз працює фінансовий ринок? Емітент цінних паперів, а не інвестор платить гроші аудиторам за перевірку та підтвердження достовірності фінансових звітів компанії, що випускає цінні папери. Емітент, а не кредитор оплачує роботу рейтингової агенції, яка виносить судження щодо надійності боргових зобов’язань компанії. При цьому аудитор хоча б теоретично несе якусь відповідальність за свої висновки та оцінки, тоді як рейтингова агенція лише висловлює припущення про кредитоспроможність компаній, користуючись свободою слова. На сьогодні висувати юридичні претензії до адекватності рейтингів немає сенсу.

Є причини сумніватися і в об’єктивності аналітичних матеріалів, публікованих інвесткомпаніями. Брокерські доми нерідко дають рекомендації щодо цінних паперів, у які вони самі інвестують власні гроші. Можна скільки завгодно міркувати про зміцнені за останні п’ять років китайські стіни — інформаційні бар’єри між підрозділами, що обслуговують три основні джерела доходів будь-якого інвестбанку: клієнтські операції, залучення коштів для емітентів та інвестиції за рахунок власного капіталу. Але розумна людина з досвідом роботи у будь-якій великій комерційній структурі навряд чи повірить, що ці бар’єри діють не лише на нижчому і середньому, а й на вищому рівні управлінської вертикалі.

Нарешті, структури, що керують інвестиційними фондами, прикриваючись численними фіговими листками (аудиторськими висновками, рейтинговими звітами, рекомендаціями брокерських компаній, рішеннями інвестиційних комітетів тощо), фактично створили умови, коли відповідальність за прийняті ними рішення зведена до нуля.

Поки ринки зростають, інвестори заплющують очі на численні дірки в організації фінансових ринків, що створюють можливості для конфлікту інтересів чи навіть корупції. Але коли разом із кризою настає розплата, постраждалим інвесторам залишається визнати, що кінцева відповідальність лежить на них самих. В особливо кричущих випадках безвідповідальності посередницьких структур ситуацію виправляє держава, пускаючи в хід отримані під шумок кризи додаткові повноваження і/або гроші платників податків.

Як виглядала б досконаліша і стійкіша до зловживань система? Ризикну припустити, що рано чи пізно фінансові ринки переживуть структурну перебудову, що ґрунтуватиметься на двох основних принципах: у межах однієї компанії або групи афільованих компаній не можуть надаватися фінансові послуги, у результаті поєднання яких виникає конфлікт інтересів (наприклад, одночасне залучення капіталу, брокерські, аналітичні послуги, управління активами); емітенти цінних паперів не мають права виступати безпосередніми замовниками аудиторських перевірок, рейтингових оцінок чи інвестиційних рекомендацій.

Заборону компанії надавати спектр фінпослуг, що призводять до конфлікту інтересів, зазвичай вважають важкоздійсненним завданням через потужний лобістський потенціал фінансових груп. Однак в умовах криз, подібних до нинішньої, можливості фінгруп істотно слабшають. Адже зуміли американські законодавці в епоху Великої депресії поділити банки на комерційні та інвестиційні. Логічно припустити, що нинішня криза дозволить провести радикальніші реформи.

Замовниками аудиторських перевірок звітності емітентів можуть бути не самі компанії, що випускають цінні папери, а біржі. Плата за такі послуги може включатися до тарифів за розміщення паперів на фондовому майданчику і підтримку лістингу. Допускається також підвищення вартості послуг біржі для торгівців цінними паперами.

Рейтингові оцінки має право оплачувати біржа за рахунок зборів з емітентів і торгівців. При цьому рейтингові агенції можуть скористатися поширеною до 1970-х років практикою стягнення абонентської плати з користувачів рейтингів. Такий варіант стане реальним, якщо брокерські компанії втратять право публікувати інвестиційні рекомендації щодо цінних паперів. У цьому випадку для РА відкриється додаткова ринкова ніша. Аналогічні механізми застосовні й для фінансування рейтингових оцінок.

З поглибленням нинішньої кризи зростає кількість прихильників державного втручання в економіку, тоді як противників держрегулювання дедалі менше. Однак коріння кризи не у слабкості невидимої руки ринку і недостатності повноважень регуляторів, а в перекручуванні дії ринкових сил унаслідок неадекватності механізму регулювання фінансового ринку державою. Є надія, що неминучі після нинішньої кризи зміни хоча б почасти усунуть ці перекручення.

Обговорити на форумi

На початок

Версія для друку		Відправити поштою
Оцiнити статтю		Ваш коментар